ΔΙΚΑΙΟ ΕΤΑΙΡΙΚΗΣ ΔΙΑΚΥΒΕΡΝΗΣΗΣ

ΕΙΣΑΓΩΓΗ

Α. Περί εταιρικής διακυβέρνησης

Β. Η εταιρική διακυβέρνηση υπό το πρίσμα του ενωσιακού δικαίου

Γ. Η εταιρική διακυβέρνηση υπό το πρίσμα της χρηματοοικονομικής ανάλυσης του δικαίου

Δ. Η δήλωση μη χρηματοοικονομικής κατάστασης

Α. Περί εταιρικής διακυβέρνησης

Βιβλιογραφία

Αυγητίδης, Παρατηρήσεις στο σχέδιο νόμου για την εταιρική διακυβέρνηση εις www.syneemp.gr, Δρίτσας, Ν 4706/2020: Το νέο νομικό πλαίσιο για την εταιρική διακυβέρνηση στην Ελλάδα, ΔΕΕ 2020, 930, Λιβαδά, Το ΔΣ της ανώνυμης εταιρίας και οι κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης, 2016, Μποτόπουλος, Το νέο πλαίσιο εταιρικής διακυβέρνησης με τον Ν 4706/2020, Επιχείρηση 2020, 70, Οικονόμου, Compliance & Ethics, 2018, Τσενέ, Εταιρικές δομές και συσχετισμοί εταιρικής διακυβέρνησης στις εισηγμένες οικογενειακές εταιρίες, εις Σύγχρονα ζητήματα της οικογενειακής επιχείρησης (25ο ΣΕΕ) 2016, 423, Τσιμπρής, Εταιρική διακυβέρνηση: μια νέα αρχή; Καθημερινή 17.5.2021, Ammann et al., Corporate governance and firm value, Journal of Empirical Finance 2011, 36, Anderson / Reeb, Founding-Family Ownership and Firm Performance: Evidence from the S&P 500, The Journal of Finance 2003, 1301, Chiu, Regulating from the Inside, 2018, Cremers / Ferrell, Thirty years of Shareholder rights and firm value, The Journal of Finance 2014, 1167, Fama / Jensen, Separation of ownership and control, The Journal of law and economics 1983, 301, Ferrarini / Giudici, Financial Scandals and the Role of Private Enforcement: The Parmalat Case, εις Armour / McCahery (eds), After Enron 2006, 159, Ferrell, The benefits and costs of indices in empirical corporate governance research, εις Gordon / Ringe (eds), The Oxford Handbook of Corporate Law and Governance, 2018, 214, Filatotchev / Nakajima, Internal and external corporate governance: An interface between an organization and its environment, British Journal of Management 2010, 591. Gilson, From corporate law to corporate governance, εις Gordon / Ringe (eds), The Oxford Handbook of Corporate Law and Governance, 2018, 3, Gup (ed), Corporate Governance in Banking, 2007, Johnston, EC Regulation of Corporate Governance, 2009, Klausner, Empirical studies of corporate law and governance, εις Gordon / Ringe (eds), The Oxford Handbook of Corporate Law and Governance, 2018, 184, Kremer / Bachmann / Lutter / v Werder, Deutscher Corporate Governance Kodex, 2018, Macey, Corporate law and corporate governance - A contractual perspective, J. Corp. L. 1992 - 1993, 185, Maher / Anderson, Corporate Governance: Effects on firm performance and economic growth, 1999, Mülbert, Wirecard 4.0., ZHR 2021, 2, Romano, Corporate Law and Corporate Governance, Industrial and Corporate Change 1996, 277, Romano, The Sarbanes-Oxley Act and the Making of Quack Corporate Governance, Yale L.J. 2004 - 2005, 1521, Tountopoulos, Composition and Qualifications of Credit Institutions’ Board of Directors: European Requirements and the Principle of Proportionality, ECFR 2021, 76, Villalonga / Amit, Ho do family ownership, control and management affect firm value? Journal of Financial Economics 2006, 385, Vinten, The Corporate Governance lessons from Enron, Corporate Governance 2002, 4.

Περιεχόμενα

Ι. Έννοια 1

ΙΙ. Εταιρική διακυβέρνηση και εταιρικό δίκαιο 2

ΙΙΙ. Διακρίσεις κανόνων εταιρικής διακυβέρνησης 3

ΙV. Μοντέλα εταιρικής διακυβέρνησης 4

V. Η αρχή της συμμόρφωσης ή αιτιολόγησης 5

VI. Εταιρική διακυβέρνηση και εταιρική απόδοση 6

VΙI. Σημασία κανόνων εταιρικής διακυβέρνησης τα τελευταία έτη 7

VΙΙI. Εταιρική διακυβέρνηση και φαινόμενα κακοδιαχείρισης 8

IX. Εταιρική διακυβέρνηση και αγορά 9

Χ. Ελληνική κεφαλαιαγορά και εταιρική διακυβέρνηση 10-14

1. Υψηλή συγκέντρωση 11

2. Χαμηλή κεφαλαιοποίηση 12

3. Αγορά χωρίς βάθος 13

4. Αλλοδαπά κεφάλαια 14

ΧI. Οι κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης στην ελληνική έννομη τάξη 15

ΧIΙ. Η φύση των κανόνων του Ν 4706/2020 16

ΧΙΙI. Ν 4706/2020 και κόστος εφαρμογής 17

XΙV. Το πρότυπο των εταιριών του χρηματοπιστωτικού τομέα / Αρχή της αναλογικότητας (1) 18

XV. Κοινοί κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης για όλες τις εισηγμένες / Αρχή της αναλογικότητας (2) 19-20

XVI. Ν 4706/2020 και Ν 4548/2018 21-23

XVII. De facto μονοπώλιο Κώδικα Εταιρικής Διακυβέρνησης 24

XVIII. Ν 4706/2020 και νομοτεχνικά ζητήματα 25

Αλφαβητικό Ευρετήριο

Ι. Έννοια

Σε διεθνές επίπεδο δεν έχει διαμορφωθεί ένας ενιαία αποδεκτός ορισμός του όρου εταιρική διακυβέρνηση (corporate governance). Αυτό πιθανόν οφείλεται στο γεγονός ότι η εταιρική διακυβέρνηση αποτελεί ένα πολυδιάστατο φαινόμενο που έχει αναπτυχθεί ευρύτατα τα τελευταία έτη και αποτελεί αντικείμενο έρευνας από περισσότερες και διαφορετικές επιστήμες. Πάντως, κατά την πλέον παραδοσιακή προσέγγιση, η οποία αποτυπώνεται και στην γνωστή έκθεση Cadbury, ως εταιρική διακυβέρνηση νοείται καταρχήν ο τρόπος με τον οποίο διοικείται

και ελέγχεται μια εταιρία. Η εταιρική διακυβέρνηση αποτελεί ένα λειτουργικό σύστημα, και δη ένα σύστημα κανόνων, πολιτικών και διαδικασιών που ρυθμίζουν τη βέλτιστη οργάνωση και λειτουργία μιας εταιρίας. Στο πλέγμα σχέσεων που ρυθμίζουν οι κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης εντάσσονται, μεταξύ άλλων, η κατανομή αρμοδιοτήτων στο εσωτερικό της εταιρίας, ο έλεγχος, η κανονιστική συμμόρφωση και η διαχείριση κινδύνων.

ΙΙ. Εταιρική διακυβέρνηση και εταιρικό δίκαιο

Η σχέση εταιρικού δικαίου και εταιρικής διακυβέρνησης συναρτάται με τον τρόπο που προσδιορίζει κανείς το εταιρικό δίκαιο και την εταιρική διακυβέρνηση. Με βάση την παραδοσιακή προσέγγιση που ανωτέρω αδρομερώς παρουσιάσθηκε, οι κανόνες της εταιρικής διακυβέρνησης και οι κανόνες του εταιρικού δικαίου πρέπει να θεωρηθούν ως διαφορετικές όψεις του ιδίου νομίσματος. Οι κανόνες του εταιρικού δικαίου αποσκοπούν στη δημιουργία ενός πλαισίου που θα επιλύει το πρόβλημα που ανακύπτει από το διαχωρισμό μεταξύ ιδιοκτησίας και ελέγχου στις σύγχρονες εταιρίες, ενώ οι κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης αποτελούν το μέσο για την πραγμάτωση του σκοπού του εταιρικού δικαίου. Σε κάθε περίπτωση, η εταιρική διακυβέρνηση αποτελεί έννοια γένους, η οποία εμπεριέχει κανόνες εταιρικού δικαίου, αλλά βαίνει πέραν αυτών και καταλαμβάνει και κανόνες ήπιου δικαίου προσπαθώντας, μεταξύ άλλων, να διαχειρισθεί το ζήτημα της αλληλεπίδρασης μεταξύ της εταιρίας και του περιβάλλοντος στο οποίο η τελευταία δραστηριοποιείται.

ΙΙΙ. Διακρίσεις κανόνων εταιρικής διακυβέρνησης

Ανεξάρτητα από το ορισμό της έννοιας της εταιρικής διακυβέρνησης, οι κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης διακρίνονται με βάση περισσότερα κριτήρια. Αυτά είναι, μεταξύ άλλων, τα ακόλουθα: α) Ο επιδιωκόμενος σκοπός. Οι κανόνες διακυβέρνησης υπό στενή έννοια εστιάζουν στην ικανοποίηση των συμφερόντων των μετόχων της εταιρίας (shareholder model), ενώ οι κανόνες διακυβέρνησης υπό ευρεία έννοια λαμβάνουν υπόψη τους ευρύτερα / εξωγενή συμφέροντα (stakeholder model), β) Ο μηχανισμός δράσης. Οι κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης μπορεί να λειτουργούν είτε σε εσωτερικό (internal corporate governance) είτε σε εξωτερικό

επίπεδο (external corporate governance). Στην πρώτη κατηγορία ανήκουν οι ρυθμίσεις σχετικά με τη δομή και τη διάρθρωση του διοικητικού συμβουλίου, τον εσωτερικό έλεγχο κ.λπ., ενώ στη δεύτερη κατηγορία ανήκουν οι ρυθμίσεις σχετικά με την αγορά, τους οίκους αξιολόγησης, τους εξωτερικούς ελεγκτές κ.λπ., γ) Η φύση και ο αναγκαστικός χαρακτήρας. Διάκριση γίνεται, επίσης, με βάση τη φύση των κανόνων εταιρικής διακυβέρνησης, ιδίως με βάση το αν οι κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης είναι κανόνες αναγκαστικού ή ενδοτικού δικαίου. Το ζήτημα αυτό αναλύεται κατωτέρω.

ΙV. Μοντέλα εταιρικής διακυβέρνησης

Κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης μπορεί να θεσπίζονται με διατάξεις νόμων, κανονισμών, ως προϋποθέσεις εισαγωγής σε ρυθμιζόμενη αγορά ή ως κανόνες αυτορρύθμισης από τον ίδιο τον εκδότη. Παράλληλα, στις περισσότερες έννομες τάξεις υπάρχουν κώδικες εταιρικής διακυβέρνησης, οι οποίοι περιέχουν ειδικότερες οργανωτικές ρυθμίσεις για τη βέλτιστη λειτουργία της εταιρίας. Εξάλλου, σε διεθνές επίπεδο, είναι ιδιαίτερα σύνηθες ειδικότερες ρυθμίσεις εταιρικής διακυβέρνησης να βασίζονται στην εκούσια συμμόρφωση των εταιριών με βάση την αρχή της συμμόρφωσης ή αιτιολόγησης (comply or explain).

V. Η αρχή της συμμόρφωσης ή αιτιολόγησης

H συγκεκριμένη αρχή συγκεντρώνει, σε θεωρητικό τουλάχιστον επίπεδο, πολλαπλά πλεονεκτήματα, καθώς προστατεύει τους επενδυτές, ενώ ταυτόχρονα επιτρέπει στις εταιρίες να διαμορφώσουν το πλαίσιο λειτουργίας τους με βάση τις ανάγκες τους και παράλληλα να μειώσουν το κόστος συμμόρφωσης. Σε περίπτωση που συγκεκριμένες εταιρίες δεν συμμορφώνονται με συγκεκριμένες ρυθμίσεις εταιρικής διακυβέρνησης είναι υποχρεωμένες να δικαιολογήσουν την απόκλιση. Αυτό γίνεται, συνήθως, με τη δημοσίευση δήλωσης εταιρικής διακυβέρνησης. Με βάση τη δήλωση αυτή εναπόκειται στους επενδυτές και τους συναλλασσόμενους με την εταιρία να αξιολογήσουν το σύστημα εταιρικής διακυβέρνησης που η τελευταία εφαρμόζει. Εξάλλου, στο μοντέλο εκούσιας συμμόρφωσης προσανατολίζεται και η ευρωπαϊκή νομοθεσία. Η υποχρέωση δήλωσης εταιρικής διακυβέρνησης ως προβλέπεται στην ενωσιακή νομοθεσία επιβάλλει στην εταιρία να δηλώσει τους κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης που εφαρμόζει χωρίς να υποχρεούται σε εφαρμογή συγκεκριμένων κανόνων. Στον αντίποδα της αρχής αυτής, υπάρχουν μοντέλα εταιρικής διακυβέρνησης που βασίζονται στον υποχρεωτικό χαρακτήρα των διατάξεων εταιρικής διακυβέρνησης.

VI. Εταιρική διακυβέρνηση και εταιρική απόδοση

Οικονομικές μελέτες φαίνεται να καταδεικνύουν (αν και όχι χωρίς αμφισβήτηση) ότι εταιρίες με «καλούς» κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης αποτιμώνται και αποδίδουν καλύτερα. Στη βιβλιογραφία υπάρχει, βέβαια, μεγάλη συζήτηση σχετικά με το πως προσδιορίζονται οι «καλοί» κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης καθώς και πως διαμορφώνονται οι δείκτες εταιρικής διακυβέρνησης (corporate governance index), σύμφωνα με τους οποίους υπολογίζεται η απόδοση μιας επιχείρησης από απόψεως εταιρικής διακυβέρνησης. Σε κάθε περίπτωση, η σημασία των κανόνων εταιρικής διακυβέρνησης και η αξιολόγηση των εταιριών με βάση διεθνείς δείκτες εταιρικής διακυβέρνησης αναγνωρίζεται ευρύτατα σε διεθνές επίπεδο. Μάλιστα, το Διεθνές Νομισματικό ταμείο (IMF) και η παγκόσμια τράπεζα (World Bank) θεωρούν σε συγκεκριμένες περιπτώσεις την ύπαρξη κανόνων εταιρικής διακυβέρνησης βασική προϋπόθεση για την παροχή οικονομικής βοήθειας.

VΙI. Σημασία κανόνων εταιρικής διακυβέρνησης τα τελευταία έτη

H συζήτηση σχετικά με τη σημασία των κανόνων εταιρικής διακυβέρνησης έχει αναζωπυρωθεί τα τελευταία έτη. To γεγονός αυτό οφείλεται σε περισσότερους λόγους. Αρχικά, η οικονομική κρίση της προηγούμενης δεκαετίας ανέδειξε προβλήματα των πιστωτικών ιδρυμάτων, ιδίως ως προς την ανάληψη και διαχείριση κινδύνων, με αποτέλεσμα τη θέσπιση ειδικών ρυθμίσεων εταιρικής διακυβέρνησης για τα πιστωτικά ιδρύματα τόσο σε εθνικό όσο και σε ενωσιακό κυρίως επίπεδο. Παράλληλα, η παγκοσμιοποίηση των αγορών επιβάλλει τη δημιουργία κοινών προτύπων τα οποία θα διευκολύνουν τις διεθνείς επενδύσεις. Δεν είναι τυχαίο ότι η αιτιολογική έκθεση του Ν 4706/2020 αναφέρεται στις αυξημένες απαιτήσεις που θέτει η σύγχρονη αγορά κεφαλαίου, ενώ συγκεκριμένοι συγγραφείς ορίζουν τους κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης ως «τον τρόπο με τον οποίο οι χρηματοδότες της επιχείρησης διασφαλίζουν τον εαυτό τους ότι θα λάβουν πίσω την επένδυσή τους». Εντούτοις, η σημασία των κανόνων εταιρικής διακυβέρνησης αναδεικνύεται, ιδίως, λόγω φαινομένων κακοδιαχείρισης ή και πτώχευσης εισηγμένων εταιριών.

VΙΙI. Εταιρική διακυβέρνηση και φαινόμενα κακοδιαχείρισης

Τα τελευταία έτη έχουν παρατηρηθεί σε περισσότερες έννομες τάξεις φαινόμενα κακοδιαχείρισης ή / και πτώχευσης εισηγμένων εταιριών. Τα φαινόμενα αυτά φαίνεται να συνδέονται

με ελλιπείς διατάξεις εταιρικής διακυβέρνησης. Οι περιπτώσεις των εταιριών Parmalat, Enron, Worldcom και Wirecard στην Ιταλία, στις ΗΠΑ και τη Γερμανία αντίστοιχα είναι χαρακτηριστικές. Σε όλες τις ως άνω έννομες τάξεις η εμφάνιση των ως άνω φαινομένων αποτέλεσε έναυσμα συζητήσεων για θέσπιση αυστηρότερων διατάξεων εταιρικής διακυβέρνησης, ενώ στις ΗΠΑ με αφορμή τα εν λόγω φαινόμενα ψηφίσθηκε ο ιδιαίτερα σημαντικός Sarbanes-Oxley Act. Αντίστοιχα φαινόμενα κακοδιαχείρισης εισηγμένων εταιριών που παρατηρήθηκαν στη χώρα μας τα τελευταία έτη επέδρασαν καταλυτικά στην αναθεώρηση του πλαισίου κανόνων εταιρικής διακυβέρνησης και τη θέσπιση του Ν 4706/2020. Οι κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης που υπήρχαν στη χώρα μας ήδη από τις αρχές του 2000 θεωρήθηκαν ανεπαρκείς, ιδίως στο μέτρο που δεν διασφαλιζόταν η ανεξαρτησία των ανεξάρτητων μελών καθώς και η ύπαρξη επαρκούς συστήματος εσωτερικού ελέγχου. Εντούτοις, δεν είναι άνευ ετέρου δεδομένο ότι οι διατάξεις εταιρικής διακυβέρνησης συνδέονται πάντοτε αιτιωδώς με τις περιπτώσεις κακοδιαχείρισης. Σε κάθε δε περίπτωση, η αντίληψη ότι η θέσπιση αυστηρών κανόνων εταιρικής διακυβέρνησης αποτελεί τη λύση για την αποτροπή φαινομένων κακοδιαχείρισης και την αναβάθμιση της κεφαλαιαγοράς πρέπει να αντιμετωπίζεται με ιδιαίτερη προσοχή. Η θέσπιση αυστηρών κανόνων από ένα συγκεκριμένο σημείο και μετά μπορεί να έχει περισσότερες αρνητικές συνέπειες σε σχέση με τις θετικές. Εξάλλου, φαινόμενα κακοδιαχείρισης θα υπάρχουν πάντοτε στο μέτρο που η διοίκηση μιας εταιρίας έχει σκοπό να εκδηλώσει παραβατική συμπεριφορά. Υπό αυτό το πρίσμα, οι κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης έχουν εγγενή όρια, είναι δε προφανές ότι δεν μπορούν να αποτρέψουν σε κάθε περίπτωση αντίστοιχα φαινόμενα.

IX. Εταιρική διακυβέρνηση και αγορά

Η επιλογή συγκεκριμένου μοντέλου εταιρικής διακυβέρνησης ή / και του περιεχομένου των κανόνων εταιρικής διακυβέρνησης αποτελεί μια πολυπαραγοντική εξίσωση. Οι κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης εφαρμόζονται επί συγκεκριμένων εταιριών που δραστηριοποιούνται σε συγκεκριμένη αγορά. Πρέπει, επομένως, να λαμβάνουν υπόψη τα ιδιαίτερα χαρακτηριστικά των εταιριών αυτών αλλά και των αγορών στις οποίες οι εταιρίες αυτές δραστηριοποιούνται. Έτσι, για παράδειγμα, το γεγονός ότι σε συγκεκριμένες έννομες τάξεις οι εταιρίες είναι δομημένες με βάση το δυαδικό σύστημα (διοικητικό συμβούλιο / εποπτικό συμβούλιο, two tier system), ενώ σε άλλες έννομες τάξεις οι εταιρίες βασίζονται στο μονιστικό σύστημα (one tier system) προφανώς επηρεάζει και την επιλογή των ειδικότερων κανόνων εταιρικής διακυβέρνησης. Ζητούμενο είναι πλέον ο προσδιορισμός των ιδιαίτερων χαρακτηριστικών των ελληνικών εταιριών και της ελληνικής αγοράς.

Χ. Ελληνική κεφαλαιαγορά και εταιρική διακυβέρνηση

Τα βασικά χαρακτηριστικά της Ελληνικής Κεφαλαιαγοράς είναι τα ακόλουθα: α) Υψηλός βαθμός συγκέντρωσης ιδιοκτησίας, β) χαμηλή κεφαλαιοποίηση, γ) περιορισμένο βάθος και δ) εξάρτηση από αλλοδαπά κεφάλαια.

1. Υψηλή συγκέντρωση

Με εξαίρεση τα πιστωτικά ιδρύματα που λόγω των πολλαπλών ανακεφαλαιοποιήσεων εμφανίζουν πλέον σημαντική και μεγάλη διασπορά, οι περισσότερες ελληνικές επιχειρήσεις (οι οποίες ως γνωστόν λειτουργούν με βάση το μονιστικό σύστημα) παρουσιάζουν υψηλή συγκέντρωση ιδιοκτησίας. Πρόκειται για οικογενειακές επιχειρήσεις εισηγμένες σε ρυθμιζόμενη αγορά. Μάλιστα, είναι ιδιαίτερα σύνηθες οι βασικοί μέτοχοι των εταιριών αυτών να μετέχουν παράλληλα και στη διοίκησή τους, γεγονός που καταρχήν αμβλύνει τη σύγκρουση συμφερόντων μεταξύ διοίκησης και μετόχων της εταιρίας. Παράλληλα, η προσφυγή στη γενική συνέλευση προκειμένου για συναλλαγές που αποφασίζει η διοίκηση έχει τις περισσότερες φορές τυπικό μόνο χαρακτήρα, δεδομένου ότι η διοίκηση ελέγχει την πλειοψηφία του μετοχικού κεφαλαίου της εταιρίας. Γενικότερα, η υψηλή συγκέντρωση ιδιοκτησίας οδηγεί συνήθως, και υπό προϋποθέσεις, σε καλύτερη απόδοση της επιχείρησης, αλλά δημιουργεί κινδύνους για την εκμετάλλευσης της μειοψηφίας από την πλειοψηφία.

2. Χαμηλή κεφαλαιοποίηση

Παράλληλα, οι ελληνικές εταιρίες παρουσιάζουν συγκριτικά με αλλοδαπές εισηγμένες εταιρίες χαμηλή κεφαλαιοποίηση (53.431,51 εκ. Ευρώ το έτος 2020), ενώ αντίστοιχα περιορισμένος είναι και ο κύκλος εργασιών τους. Το γεγονός αυτό καταδεικνύει ότι οι ελληνικές επιχειρήσεις είναι κατά κανόνα απλούστερα οργανωμένες, ενώ συνήθως δεν έχουν την αντικειμενική δυνατότητα να υιοθετήσουν δαπανηρά και πολύπλοκα συστήματα εταιρικής διακυβέρνησης.

3. Αγορά χωρίς βάθος

Ο αριθμός των εισηγμένων εταιριών στο ΧΑ είναι σχετικά μικρός και βαίνει συνεχώς μειούμενος. Εξάλλου, η ελληνική αγορά αποτελεί μια αγορά με περιορισμένους πόρους. Αυτό σημαίνει ότι δεν υπάρχει μεγάλος διαθέσιμος αριθμός στελεχών που να διαθέτουν τις τυπικές και ουσιαστικές προϋποθέσεις προκειμένου να καταλάβουν θέσεις ευθύνης σε εισηγμένες εταιρίας και δη ως ανεξάρτητα μέλη. Ο νομικός κίνδυνος που συνεπάγεται η άσκηση δραστηριότητας ανεξάρτητου μέλους εισηγμένης εταιρίας δρα επίσης αποτρεπτικά στην ανάληψη των καθηκόντων αυτών και σε κάθε περίπτωση αυξάνει το κόστος για τις εισηγμένες εταιρίες.

4. Αλλοδαπά κεφάλαια

Τέλος, σημαντικό είναι επίσης το γεγονός ότι η ελληνική κεφαλαιαγορά ελέγχεται σε μεγάλο βαθμό από αλλοδαπά κεφάλαια. Κατά την ετήσια έκθεση της ΕΚ του έτους 2020 η συμμετοχή των αλλοδαπών (ιδίως θεσμικών επενδυτών) στην κεφαλαιοποίηση του ΧΑ ανέρχεται σε ποσοστό 62,42%. Το γεγονός αυτό συνηγορεί υπέρ της θέσπισης κανόνων εταιρικής διακυβέρνησης, πλην όμως εντός των διεθνώς αποδεκτών πρακτικών και προτύπων και σύμφωνα με τις ανάγκες και τα δεδομένα της εθνικής αγοράς.

ΧI. Οι κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης στην ελληνική έννομη τάξη

Στην ελληνική έννομη τάξη (όπως άλλωστε συμβαίνει στις περισσότερες έννομες τάξεις) οι κανόνες με βάση τους οποίους διοικείται και ελέγχεται μια ανώνυμη εταιρία είναι διάσπαρτοι σε περισσότερα νομοθετήματα. Για παράδειγμα οι ρυθμίσεις που θεσπίζουν την εξ αποστάσεως άσκηση των δικαιωμάτων ψήφου των μετόχων, την κατάρτιση συμβάσεων με συνδεδεμένα μέρη ή την άσκηση δικαιωμάτων μειοψηφίας βρίσκονται στο Ν 4548/2018, ενώ οι διατάξεις σχετικά με την Επιτροπή Ελέγχου στο Ν 4449/2017. Καθίσταται, επομένως, σαφές ότι οι κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης δεν περιορίζονται ούτε εξαντλούνται στο Ν 4706/2020. Ο τελευταίος, παρότι φέρει τον τίτλο διατάξεις για την εταιρική διακυβέρνηση, ρυθμίζει κατά τρόπο αποσπασματικό ειδικότερα ζητήματα που αφορούν τη διοίκηση και τον έλεγχο μιας ανώνυμης εταιρίας. Ο Ν 4706/2020 δεν αποτελεί κάτι τελείως νέο στην ελληνική έννομη τάξη. Ο νόμος αυτός βασίζεται στον προγενέστερο Ν 3016/2002 και κινείται στην ίδια κατεύθυνση με αυτόν. Η διαφορά του με τον προγενέστερο Ν 3016/2002 έγκειται στο ότι διευρύνει τις υπάρχουσες υποχρεώσεις των εισηγμένων εταιριών, ενώ παράλληλα επιβάλλει και νέες υποχρεώσεις στις εισηγμένες εταιρίες.

ΧIΙ. Η φύση των κανόνων του Ν 4706/2020

Με βάση τη διεθνή πρακτική αλλά και τα χαρακτηριστικά της ελληνικής αγοράς, ως αυτά ανωτέρω περιγράφονται, θα ανέμενε κανείς ότι στη χώρα μας οι κανόνες που θεσπίζονται με το Ν 4706/2020 θα βασίζονταν σε ένα μοντέλο εκούσιας συμμόρφωσης. Εντούτοις, στην ελληνική έννομη τάξη οι κανόνες «εταιρικής διακυβέρνησης» ήδη από τον Ν 3016/2002 διαμορφώνονται από το νομοθέτη ως κανόνες αναγκαστικού δικαίου. Απόκλιση από τους κανόνες αυτούς δεν είναι επιτρεπτή (παρά μόνο στο μέτρο που αυτό ρητά επιτρέπεται), ενώ η παράβαση των κανόνων του Ν 4706/2020 επισύρει σημαντικές διοικητικές κυρώσεις, οι οποίες επιβάλλονται από την ΕΚ, και δη όχι μόνο σε βάρος της εταιρίας αλλά και των φυσικών προσώπων που υπόκεινται στο πεδίο εφαρμογής του νόμου. Σημειώνεται ότι η επιβολή κυρώσεων από την ΕΚ αφορά μόνο την παράβαση των διατάξεων του Ν 4706/2020 και όχι άλλων κανόνων εταιρικής διακυβέρνησης, οι οποίοι θεσπίζονται σε άλλους νόμους (Ν 4548/2018 κ.λπ.), οι οποίοι ενδεχομένως να είναι και σημαντικότεροι για την εύρυθμη λειτουργία της εταιρίας σε σχέση με τους κανόνες του Ν 4706/2020.

ΧΙΙI. Ν 4706/2020 και κόστος εφαρμογής

Ανεξάρτητα από τη σκοπιμότητα επιβολής νέων υποχρεώσεων στις εισηγμένες εταιρίες, οι ρυθμίσεις του Ν 4706/2020 δημιουργούν σημαντικές δαπάνες για τις εισηγμένες εταιρίες, ιδίως για αυτές που έχουν μικρότερο μέγεθος. Η θέσπιση πολλαπλών και αναλυτικών διαδικασιών καθώς και η κατάρτιση κανονισμών και πολιτικών συνεπάγεται σημαντικό κόστος για τις εισηγμένες. Σημαντικό κόστος συνεπάγεται, επίσης, και η διαρκής συμμόρφωση με τις ανωτέρω πολιτικές και διαδικασίες, η δημιουργία νέων μονάδων και η στελέχωσή τους. Τέλος, δεν πρέπει να υποτιμάται και το κόστος του αυξημένου νομικού κινδύνου στον οποίο εκτίθενται οι εισηγμένες εταιρίες. Το αυξημένο αυτό κόστος φαίνεται να αντισταθμίζεται κατά την αντίληψη του νομοθέτη από τα οφέλη του αυξημένου ελέγχου της διοίκησης της εταιρίας. Πράγματι, ο νομοθέτης φαίνεται να δίδει ιδιαίτερη έμφαση στη λογοδοσία και τον έλεγχο του διοικητικού συμβουλίου. Αυτό αποτυπώνεται ιδίως: α) στην ευρεία διατύπωση των σχέσεων εξάρτησης για τα ανεξάρτητα μέλη του διοικητικού συμβουλίου, β) στην υποχρέωση σύστασης διάφορων επιτροπών αποτελούμενες κατά πλειοψηφία από ανεξάρτητα μέλη και γ) την υποχρέωση εφαρμογής συστήματος εταιρικής διακυβέρνησης που περιλαμβάνει επαρκές και αποτελεσματικό σύστημα εσωτερικού ελέγχου.

XΙV. Το πρότυπο των εταιριών του χρηματοπιστωτικού τομέα

/ Αρχή της αναλογικότητας (1)

Οι ρυθμίσεις του Ν 4706/2020, ως ανωτέρω υπό ΧIΙΙ αναφέρονται, αναπαράγουν σε μεγάλο βαθμό ρυθμίσεις που ισχύουν για εταιρίες του χρηματοπιστωτικού τομέα. Αυτό καθίσταται εμφανές ιδίως στις ρυθμίσεις που αφορούν στη σύσταση Επιτροπής Αποδοχών, Αμοιβών και Υποψηφιοτήτων. Στη ρύθμιση του άρθρου 3 Ν 4706/2020 ρητά αναφέρεται ότι: «...Η πρόβλεψη αυτή́ τίθεται στο πρότυπο συναφών κατευθυντηρίων γραμμών που ισχύουν για την εσωτερική διακυβέρνηση των πιστωτικών ιδρυμάτων ...». Αντίστοιχα, η υποχρέωση των εισηγμένων εταιριών να συντάσσουν πολιτική καταλληλότητας των μελών του διοικητικού τους συμβουλίου σε μεγάλο βαθμό αντιστοιχεί στις υποχρεώσεις που υπέχουν τα πιστωτικά ιδρύματα κατά τον ορισμό των μελών της διοίκησής τους (fit and proper). Εντούτοις, το αντικείμενο δραστηριοτήτων των συνήθων μικρών εισηγμένων εταιριών ουδόλως δικαιολογεί τη θέσπιση πολιτικής καταλληλότητας αλλά ούτε και τη σύσταση επιτροπών κατά τα ανωτέρω. H ύπαρξη και λειτουργία των εν λόγω Επιτροπών προϋποθέτει ευμεγέθεις εταιρίες με μεγάλο αριθμό προσωπικού και σημαντικό κύκλο εργασιών, προϋποθέσεις που όπως ανωτέρω αναφέρθηκε δεν συντρέχουν για τις ελληνικές εισηγμένες εταιρίες. Ανακύπτει, επομένως, ζήτημα αναλογικότητας ως προς τις εν λόγω ρυθμίσεις. Όμως, το ζήτημα της αναλογικότητας ανακύπτει και λόγω του γεγονότος ότι ο νομοθέτης θεσπίζει κοινούς κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης για όλες τις εισηγμένες εταιρίες χωρίς να λαμβάνει υπόψη του ιδιαίτερα χαρακτηριστικά αυτών.

XV. Κοινοί κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης για όλες τις εισηγμένες

/ Αρχή της αναλογικότητας (2)

Οι εισηγμένες εταιρίες σε μια ρυθμιζόμενη αγορά παρουσιάζουν σημαντικές διαφοροποιήσεις τόσο στη δομή όσο και στην οργάνωση και τη λειτουργία. Υπό αυτό το πρίσμα, δεν είναι εύλογο να θεσπίζονται κοινοί κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης για όλες τις εταιρίες ανεξάρτητα από το μέγεθός και τα λοιπά χαρακτηριστικά τους. Ο νομοθέτης φαίνεται να αναγνωρίζει την ανάγκη διαφοροποίησης των ρυθμίσεων σε περιορισμένη μόνο έκταση. Συναφώς ορίζεται στη ρύθμιση του άρθρου 13 Ν 4706/2020 ότι το Σύστημα Εταιρικής διακυβέρνησης θα πρέπει να είναι σύμφωνο με το μέγεθος, τη φύση, το εύρος και την πολυπλοκότητα των δραστηριοτήτων μιας εταιρίας, ενώ στο άρθρο 16 Ν 4706/2020 αναφέρεται ότι ο αριθμός των ελεγκτών θα πρέπει να είναι, μεταξύ άλλων, ανάλογος με το μέγεθος της εταιρίας και τον αριθμό των υπαλλήλων της. Τέλος, δυνατή είναι κατά τα οριζόμενα στο άρθρο 20 Ν 4706/2020 και η λειτουργία των μονάδων εταιρικών ανακοινώσεων και εξυπηρέτησης μετόχων σε μια ενιαία μονάδα.

Κατά τα λοιπά η ΕΚ φαίνεται να θεωρεί συναφώς ότι: «η διαφοροποίηση με βάση το μέγεθος της εταιρίας θα ενείχε τον κίνδυνο να δημιουργηθούν συστήματα εταιρικής διακυβέρνησης πολλών ταχυτήτων με αποτέλεσμα τον κατακερματισμό του σχετικού νομοθετικού πλαισίου και τη σχετικοποίηση των υποχρεώσεων που προκύπτουν». Εντούτοις, η επιβολή υποχρεώσεων σε εισηγμένες

εταιρίες δεν αποτελεί αυτοσκοπό, ούτε τα συστήματα εταιρικής διακυβέρνησης μπορούν να λειτουργούν με πρότυπο την κλίνη του Προκρούστη. Οι κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης πρέπει να επιλέγονται από την ίδια την εισηγμένη εταιρία στο πλαίσιο της οικονομικής ελευθερίας, ενώ η αρχή της αναλογικότητας πρέπει σε κάθε περίπτωση να γίνεται σεβαστή. Εξάλλου, η αρχή της αναλογικότητας αποτελεί βασική αρχή που διέπει κάθετα και οριζόντια την ελληνική και ευρωπαϊκή έννομη τάξη. Με βάση την αρχή αυτή οι επιβαλλόμενες υποχρεώσεις πρέπει το μεν να λαμβάνουν υπόψη τα χαρακτηριστικά των διοικούμενων, το δε να μην είναι δυσανάλογες σε σχέση με τον επιδιωκόμενο σκοπό. Δεν είναι τυχαίο ότι η αρχή αυτή εφαρμόζεται σε ενωσιακό επίπεδο ακόμα και σε εποπτευόμενες επιχειρήσεις και δη σε πιστωτικά ιδρύματα. Υπό αυτό το πρίσμα, οι διατάξεις του Ν 4706/2020 εφαρμόζοντας την αρχή της αναλογικότητας περιορισμένα και αποσπασματικά, παρουσιάζουν σημαντικό έλλειμμα.

XVI. Ν 4706/2020 και Ν 4548/2018

Η στρεβλή αντίληψη με την οποία ο νομοθέτης αντιμετωπίζει τους κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης δημιουργεί συχνά αλληλεπικαλύψεις ή / και συγκρούσεις μεταξύ διατάξεων του εταιρικού δικαίου και κανόνων εταιρικής διακυβέρνησης. Οι ρυθμίσεις σχετικά με τη σύγκρουση συμφερόντων των μελών του διοικητικού συμβουλίου αποτελούν χαρακτηριστικό παράδειγμα διαπλοκής ρυθμιστικού αντικειμένου. Ο προγενέστερος Ν 3016/2002 περιείχε διατάξεις σχετικά με τη σύγκρουση συμφερόντων των μελών της διοίκησης. Ακολούθως, οι διατάξεις αυτές εντάχθηκαν και στο Ν 4548/2018 με αποτέλεσμα να συνυπάρχουν ταυτόχρονα σε δύο νομοθετήματα, ενώ ο νέος νόμος 4706/2020 (ορθά) δεν περιέχει πλέον αντίστοιχες ρυθμίσεις θεωρώντας ότι το ζήτημα πλέον ρυθμίζεται στο εταιρικό δίκαιο.

Εντούτοις, το πρόβλημα της διαπλοκής μεταξύ κανόνων εταιρικής διακυβέρνησης και εταιρικού δικαίου βαίνει μακράν πέραν του ανωτέρω παραδείγματος. Ο Ν 4706/2020 σε σειρά διατάξεων του και κατά παρέκκλιση από τα οριζόμενα στο Ν 4548/2018 ρυθμίζει: α) ζητήματα απαρτίας και πλειοψηφίας αποφάσεων του διοικητικού συμβουλίου ή/και της γενικής συνέλευσης, β) ζητήματα απώλειας της ιδιότητας του μέλους του διοικητικού συμβουλίου λόγω αδικαιολόγητης απουσίας (πλασματική παραίτηση) και γ) ζητήματα αρμοδιότητας της γενικής συνέλευσης (διάθεση σημαντικών περιουσιακών στοιχείων). Η διαπλοκή των κανόνων του εταιρικού δικαίου με τους κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης στις περιπτώσεις αυτές είναι

προφανής. Μάλιστα, το πρόβλημα γίνεται μεγαλύτερο εκ του γεγονότος ότι οι ρυθμίσεις του Ν 4706/2020 είναι διατάξεις αναγκαστικού δικαίου.

Βέβαια, στο Ν 4706/2020 ρητά ορίζεται ότι οι διατάξεις του Ν 4706/2020 εφαρμόζονται συμπληρωματικά σε σχέση με τις διατάξεις του Ν 4548/2018, ενώ η παράβαση των διατάξεων του Ν 4706/2020 δεν επιδρά επί του κύρους των αποφάσεων του διοικητικού συμβουλίου και της γενικής συνέλευσης. Οι ρυθμίσεις αυτές εντούτοις δεν αμβλύνουν (απεναντίας επιτείνουν) το ουσιαστικό πρόβλημα που δημιουργείται εκ της αποσπασματικής παρέμβασης του νομοθέτη σε ζητήματα λειτουργίας των ανωνύμων εταιριών με αφορμή τη ρύθμιση ζητημάτων «εταιρικής διακυβέρνησης» κατ’ απόκλιση από τα οριζόμενα στο Ν 4548/2018.

XVII. De facto μονοπώλιο Κώδικα Εταιρικής Διακυβέρνησης

Με δεδομένο τον αναγκαστικό και αναλυτικό χαρακτήρα των διατάξεων του Ν 4706/2020 η υιοθέτηση συγκεκριμένου κώδικα εταιρικής διακυβέρνησης από μια εισηγμένη εταιρία περιορισμένη μόνο σημασία έχει. Παρόλα αυτά, ο Ν 4706/2020 εκδηλώνει τον πατερναλιστικό του χαρακτήρα και ως προς το συγκεκριμένο ζήτημα. Η ρύθμιση του άρθρου 17 Ν 4706/2020 ρητά αναφέρει ότι ο κώδικας εταιρικής διακυβέρνησης πρέπει να έχει καταρτισθεί από φορέα εγνωσμένου κύρους, ενώ κάθε ειδικότερο θέμα ρυθμίζεται με απόφαση της ΕΚ. Η σχετική απόφαση της ΕΚ πράγματι θέτει αυστηρές προϋποθέσεις για τη θέσπιση αναγνωρισμένου κώδικα εταιρικής διακυβέρνησης. Η σχετική ρύθμιση προβλέπει προκειμένου να αναγνωρισθεί ένας φορέας ως εγνωσμένου κύρους: α) εκπροσώπηση, σε ικανό αριθμό, φορέων της κεφαλαιαγοράς, β) μη κερδοσκοπικό χαρακτήρα και γ) να έχει ως σκοπό την προώθηση και τη διάδοση των αρχών της εταιρικής διακυβέρνησης. Ενόψει των ρυθμίσεων αυτών, στην ελληνική έννομη τάξη κυριαρχεί ένας κώδικας εταιρικής διακυβέρνησης. Η δημιουργία, όμως, de facto μονοπωλίου δύσκολα συνδέεται με το σκοπό των διατάξεων περί εταιρικής διακυβέρνησης.

XVIII. Ν 4706/2020 και νομοτεχνικά ζητήματα

Μια τελευταία παρατήρηση αφορά νομοτεχνικά ζητήματα του Ν 4706/2020. Ο Ν 4706/2020 δεν διακρίνεται για τη νομοτεχνική του αρτιότητα. Ενδεικτικά αναφέρονται τα ακόλουθα: α) στους ορισμούς αναλύεται η έννοια του κύριου διοικητικού στελέχους, η οποία όμως δε χρησιμοποιείται συστηματικά στο νόμο (ενώ αντίθετα χρησιμοποιούνται οι όροι διευθυντικό στέλεχος και ανώτατο διευθυντικό στέλεχος, οι οποίοι δεν ορίζονται στο νόμο), β) ο νομοθέτης φαίνεται να αγνοεί ότι πρόεδρος του διοικητικού συμβουλίου δύναται να ορισθεί και από τη γενική συνέλευση, γ) γίνεται χρήση του όρου οικονομικό έτος, γεγονός που δημιουργεί πολλαπλές ερμηνευτικές δυσχέρειες, δ) δεν είναι σαφές αν η είσπραξη παγίων παροχών στο πλαίσιο συνταξιοδοτικού συστήματος δημιουργεί σχέση εξάρτησης. Στο παρόν έργο αναφέρονται και άλλα παραδείγματα αστοχίας του Ν 4706/2020. Τα νομοτεχνικά αυτά ζητήματα δημιουργούν πρόσθετη ανασφάλεια στη λειτουργία των εισηγμένων εταιριών και χρήζουν προφανώς νομοθετικής αντιμετώπισης.

Β. Η εταιρική διακυβέρνηση υπό το πρίσμα του ενωσιακού δικαίου

Βιβλιογραφία

Αθανασίου, Μέτοχοι και Εταιρική Εποπτεία, Η Ενεργός Ανάμειξη των Μετόχων στις Εταιρικές Αποφάσεις ως Μέσο Άσκησης Εποπτείας στη Διοίκηση της ΑΕ, Νομική Βιβλιοθήκη, 2010, 31 επ., Αλεξανδρίδου, Δίκαιο Εμπορικών Εταιριών, Προσωπικές και Κεφαλαιουχικές Εταιρίες, Νομική Βιβλιοθήκη, 2η έκδοση, 2016, 512 επ., Αργυρόπουλος, Εταιρική διακυβέρνηση και απιστία, σε Αναμνηστικό τόμο Θ. Λιακοπουλου, Εκδόσεις Σάκκουλα, 2011, Αυγητίδης, Δίκαιο της Κεφαλαιαγοράς, έκδ. β, Νομική Βιβλιοθήκη, 2019, 425 επ., ο ίδιος, ΔικΑΕ 2010, τόμ. 1ος, Η «εισηγμένη» ανώνυμη εταιρία στον ΚΝ 2190/1920, 34 επ., Γεωργακόπουλος, Το δίκαιον των εταιριών, 2η έκδοση, Εκδόσεις Αθήναι, 1972, 257 Καραγκουνίδης, Δίκαιο Εμπορικών Εταιριών, Θεμέλια - Ιστορική, οικονομική, πολιτική, συγκριτική θεώρηση, Τόμος 1, Εκδόσεις Σάκκουλα, 2020, Λιβαδά, ΔικΑΕ 2010, τόμ. 1ος, 18, αρ. 27 επ., η ίδια, Το ΔΣ της Ανώνυμης Εταιρίας και οι Κανόνες Εταιρικής Διακυβέρνησης, Η επίδραση του θετικού δικαίου, Νομική Βιβλιοθήκη, 2016, Μάρκου, Μύθοι και πραγματικότητα στην εταιρική διακυβέρνηση του Ν 3016/2002, ΕλλΔνη 2004, 1273, Μιχαλόπουλος, Εκδοχές εταιρικής διακυβέρνησης, ΧρΙΔ 2003, 390 επ., Μούζουλας, Εταιρική Διακυβέρνηση (Corporate Governance), Διεθνής Εμπειρία, Ελληνική Πραγματικότητα, Εκδόσεις Σάκκουλα, 2003, Παλάζης, Ο Ν 3016/2002 για την εταιρική διακυβέρνηση, ΕΤρΑξΧρΔ 2002, 809, Παμπούκης, Δίκαιο ανώνυμης εταιρίας, τεύχος Ι, 3η έκδοση, Εκδόσεις Σάκκουλα, 1991, 43, Πασσιάς, Το δίκαιον της ανώνυμης εταιρίας, τόμος 2ος, εκδόσεις Αθήναι, 1969, 169, Περάκης, ΔικΑΕ 2010 τόμ. 1ος, Νομική Βιβλιοθήκη, εισαγ., 9-10, Περάκης, Οι αρχές εταιρικής διακυβέρνησης στην Ελλάδα, σε Χρηματιστήριο στο ελληνικό δίκαιο, 9o Συνέδριο Συνδέσμου Ελλήνων Εμπορικολόγων, 2000, 389, Ρόκα, Εμπορικές εταιρίες, Εκδόσεις Σάκκουλα, 8η έκδοση, 2018, 354 επ., Σωτηρόπουλος, Εταιρική Κοινωνική Ευθύνη, ΕΕμπΔ 2019, 32 επ., Τουντόπουλος, Δίκαιο Κεφαλαιαγοράς, 2η έκδοση, Εκδόσεις Σάκκουλα, 2021, Τουντόπουλου/Κυριακάκη, Εταιρική Διακυβέρνηση, σε ΔικΑΕ 2005, τομ. 10ος, Berle and Means, The Modern Corporation and Private Property, Harcourt, Brace & World, 1932, αναθ. έκδ. 1968, Davies, Gower and Davies’ Principles of Modern Company Law, έκδ. 8η, Sweet et Maxwell, 2008, 649 επ., Kraakman, Armour, Davies, Enriques, Hansmann, Hertig, Hopt, Kanda, Pargendler, Ringe, and Rock, The Anatomy of Corporate Law, A Comparative and Functional Approach, Third edition, Oxford University Press, 2017, Loss, Fundamentals of Securities Regulation, Second Edition, Little, Brown, 1988, 27-28, Ripert & Roblot, Traite de Droit Commercial, τόμ. 1ος, έκδ. 16η, Lextenso éd, 1996, 776-777.

Περιεχόμενα

Ι. Η ορολογία 1-2

ΙΙ. Η αφετηρία 3-5

ΙΙΙ. Εταιρική Διακυβέρνηση και Εταιρικό Δίκαιο 6-11

IV. H μετεξέλιξη 12-14

V. Εταιρική Διακυβέρνηση και «Εισηγμένες Εταιρίες» 15-17

VI. Η διχοτόμηση του Ελληνικού Δικαίου Εταιρικής Διακυβέρνησης 18-25

VΙΙ. Η Ενωσιακή διάσταση 26-32

VΙΙΙ. Περιεχόμενο 33-38

ΙΧ. Η δήλωση εταιρικής διακυβέρνησης 39-42

Χ. Συμπερασματικές σκέψεις 43-50

Αλφαβητικό Ευρετήριο

Ι. Η ορολογία

Ο όρος «εταιρική διακυβέρνηση» είναι από εκείνους, που ενώ χρησιμοποιείται συχνά σε νομικά κείμενα, στερείται σαφούς περιεχομένου. Πρώτα από όλα δεν πρόκειται για αμιγώς νομικό όρο, καθώς το σύστημα με το οποίο ελέγχονται και διοικούνται οι εταιρίες, στο οποίο εμφανώς παραπέμπει, αποτελεί αντικείμενο προσέγγισης όχι μόνον από το δίκαιο και δη το εταιρικό, αλλά και από άλλους επιστημονικούς κλάδους, όπως η μικροοικονομία και η διοίκηση επιχειρήσεων. Αυτό είναι εύλογο, καθώς η διοίκηση οικονομικών μονάδων δεν μονοπωλείται από δικαιϊκούς κανόνες, αλλά υπακούει σε ένα φάσμα αρχών και προτεραιοτήτων, προορισμένων να υπηρετούν είτε αυτονόητους στόχους σε ένα περιβάλλον ελεύθερης ανταγωνιστικής δραστηριότητας, όπως η μεγιστοποίηση του οφέλους και η οικονομική αποτελεσματικότητα είτε σε στόχους που προστέθηκαν από σύγχρονες κοινωνικές αναγκαιότητες, όπως ή προστασία της απασχόλησης, του περιβάλλοντος και της βιώσιμης ανάπτυξης.

Είναι ακριβώς αυτή η εύπλαστη οριοθέτηση της εταιρικής διαβέρνησης, η οποία ευθύνεται και για την αμήχανη εισαγωγή του όρου στο σύγχρονο εταιρικό δίκαιο, ώστε, αν και πληθαίνουν οι αναφορές σε εταιρική διαβέρνηση, συχνά υπονοούνται διαφορετικά πράγματα. Ακόμη και εντός του πλαισίου ρύθμισης κεφαλαιουχιών εταιριών, όπου ο όρος απέκτησε και το σύγχρονο δικαιϊκό περιεχόμενό του, ετύγχανε, μέχρι πολύ πρόσφατα ευρυτερης προσέγγισης αναφερόμενος γενικώς στο σύνολο σχέσεων μεταξύ διεύθυνσης μιας εταιρίας, των μετόχων της και λοιπών μερών.

Στη σύγχρονη όμως νομική πραγματικότητα, η αναφορά σε δίκαιο ή κανόνες εταιρικής διακυβέρνησης παραπέμπει σε ένα συμπαγές πλαίσιο ρυθμίσεων, υποσύνολο του εταιρικού δικαίου, με διακριτό υποκειμενικό και αντικειμενικό πεδίο εφαρμογής και διαφοροποιημένο περιεχόμενο. Αυτός ο αυτόνόητος, όμως, σήμερα συνειρμός δεν ανταποκρίνεται ακριβώς στην πορεία των πραγμάτων και, σε κάθε περίπτωση, ακόμη κι εντός του εταιρικού δικαίου, είναι

δηλωτικός μιας μορφής απομάκρυνσης από την πηγή των σχετικών κανόνων και της δικαιοπολιτικής τους αφετηρίας.

ΙΙ. Η αφετηρία

Η εταιρική διακυβέρνηση δεν εκκίνησε ως διακριτό πλέγμα κανόνων δικαίου, ούτε διεκδικούσε στις απαρχές της εμφάνισής της ένα παρόμοιο status. Αποτέλεσε περισσότερο μια μορφή δικαιοπολιτικής εξήγησης της ανάγκης εισαγωγής κανόνων εντός του πλαισίου του εταιρικού δικαίου, για την αντιμετώπιση καταστάσεων κοινώς αναφυομένων σε ένα εταιρικό μόρφωμα με συγκεκριμένα χαρακτηριστικά. Τα χαρακτηριστικά αυτά, εγγενή στην εξέλιξη της κεφαλαιουχικής εταιρίας, δεν ήταν άλλα από τη διασπορά της μετοχικής ιδιοκτησίας, την επακόλουθη αποξένωση των μετόχων από τη διοίκηση και την αύξηση της δύναμης των διοικητών. Είναι τα ίδια χαρακτηριστικά που παράγουν εστίες σύγκρουσης συμφερόντων ανάμεσα σε μετόχους και εταιρικούς διοικητές, τις οποίες το παραδοσιακό εταιρικό δίκαιο ουδέποτε αγνόησε.

Πράγματι, αφετηρία ανάπτυξης της εταιρικής διακυβέρνησης αποτέλεσε η διαπίστωση της ανάγκης αντιμετώπισης της διάστασης συμφερόντων μεταξύ διοικούντων και μετόχων σε μια εταιρία με ευρεία διασπορά, όπου οι μέτοχοι είναι κατά κανόνα απαθείς ή αδύναμοι να ασκήσουν έλεγχο στα όργανα διοίκησης. Είναι ακριβώς η σύλληψη μιας ιδιαίτερης πραγματικότητας των εταιριών με διεσπαρμένη μετοχική βάση, η οποία αφενός στάθηκε χρήσιμη για την αιτιολόγηση κάποιων υπαρκτών κανόνων συμπεριφοράς των εταιρικών διοικητών και αφετέρου, σε δικαιοπολιτικό επίπεδο, υπαγόρευσε την ανάγκη εισαγωγής ιδιαίτερων αρχών συμπεριφοράς με την ίδια στόχευση, την επίλυση δηλαδή της σύγκρουσης συμφερόντων, μεταξύ μετόχων και εταιρικών διοικητών. Εντέλει, οι αρχές αυτές αυτονομήθηκαν από την πηγή προέλευσής τους και συγκρότησαν τον προπομπό αυτού που σήμερα κατανοούμε ως «εταιρική διακυβέρνηση» ή «αρχές εταιρικής διακυβέρνησης».

Ιστορικά, επομένως, δεν πρόκειται για ένα σύνολο τυπικών κανόνων, αλλά περισσότερο για έναν δικαιοπολιτικό προβληματισμό που αντανακλάται εντός του δικαίου και δη του εταιρικού. Ειδικότερα, η προβληματική της εταιρικής διακυβέρνησης είναι αυτή η ίδια που εξηγεί τους κανόνες που συνήθως εντάσσονται στο πλαίσιό της. Ποια είναι η προβληματική; Είναι η

αντιμετώπιση των κινδύνων διαχείρισης των εταιρικών υποθέσεων από τους διοικητές μιας εταιρίας, κατά τρόπο που δεν ανταποκρίνεται στα συμφέροντα των μετόχων της και εν γένει στο συμφέρον της ίδιας. Και ποιοι είναι οι κανόνες; Είναι οι κανόνες που αποβλέπουν στην εγκατάσταση ενός συστήματος ελέγχου, το οποίο προωθεί την άρτια και αποτελεσματική διοίκηση μιας ανώνυμης εταιρίας χωρίς να αγνοούνται τα συμφέροντα των μετόχων και άλλα συμφέροντα δορυφορούντα τη δράση της ανώνυμης εταιρίας και θα αποτρέπουν την προώθηση ιδιοτελών στόχων των διαχειριστών.

ΙΙΙ. Εταιρική Διακυβέρνηση και Εταιρικό Δίκαιο

Η αντιμετώπιση της σύγκρουσης συμφερόντων μεταξύ διοίκησης και μετόχων ή εταίρων μιας κεφαλαιουχικής εταιρίας δεν είναι άγνωστη στο θετικό εταιρικό δίκαιο. Στο πλαίσιο του δικαίου της ανώνυμης εταιρίας, όπου εύλογα το ζήτημα ανακύπτει με μεγαλύτερη ένταση λόγω του ισχυρότερου ενδεχομένου διασποράς της μετοχικής ιδιοκτησίας, η αντιμετώπιση αυτή λαμβάνει κυρίως τη μορφή θέσπισης υποχρεώσεων επιμελούς άσκησης καθηκόντων και υποχρέωσης πίστης για τα μέλη ΔΣ ανώνυμης εταιρίας.

Ειδικότερα, η υποχρέωση επμελούς άσκησης καθηκόντων των μελών του ΔΣ (duty of care), ως απόρροια της διαχειριστικής κι εκπροσωπευτικής εξουσίας του, επικεντρώνεται στη διαχείριση των εταιρικών υποθέσεων με σκοπό την προαγωγή του εταιρικού συμφέροντας, την τήρηση του νόμου, του καταστατικού και των νομίμων αποφάσεων, την εποπτεία εκτέλεσης των αποφάσεων ΓΣ και ΔΣ, στην ενημέρωση των άλλων μελών για της εταιρικές υποθέσεις και σε λογιστικές υποχρεώσεις (βλ. άρθρ. 96 Ν 4548/2018). Κύριες εκφάνσεις της υποχρέωσης πίστεως αποτελούν οι κανόνες αντιμετώπισης σύγκρουσης συμφερόντων, όπως ιδίως οι υποχρέωση αποκάλυψης ιδίων συμφερόντων των μελών του ΔΣ, η απαγόρευση στα μέλη του ΔΣ να ενεργούν πράξεις ανταγωνισμού προς την εταιρία (βλ. άρθρ. 98 Ν 4548/2018). Επιπρόσθετα, τον στόχο της αντιμετώπισης σύγκρουσης συμφερόντων υπηρετούν και οι διατάξεις ενωσιακής προέλευσης για τη διαφάνεια κι εποπτεία των συναλλαγών με συνδεδεμένα μέρη (βλ. άρθρ. 99 επ. Ν 4548/2018 το οποίο αποτελεί εναρμόνιση προς το άρθρ. 9γ της Οδηγίας 2007/36/ΕΚ, όπως εισήχθη δυνάμει της Οδηγίας 2017/828/ΕΕ που αφορά μόνον εισηγμένες εταιρίες) υπαγωγή των συναλλαγών με συνδεδεμένα μέρη σε αυστηρές προϋποθέσεις διαφένειας (βλ. άρθρ. 99 επ. Ν 4548/2018), ενώ όλο το πλαίσιο υποχρεώσεων των μελών του ΔΣ εξοπλίζεται με ένα πλαίσιο ειδικής (εσωτερικής) ευθύνης προς την εταιρία (βλ. άρθρ. 102 επ. Ν 4548/2018).

Οι παραπάνω νομοθετικές αναφορές αρκούν για να καταδείξουν ότι πέραν των εθνικών ρυθμίσεων για τις υποχρεώσεις των μελών του διοικητικού συμβουλίου, η προβληματική της εταιρικής διακυβέρνησης δεν ανατανακλάται απλά, αλλά είναι κυρίαρχή σε σύγχρονα ενωσιακά νομοθετήματα εταιρικού δικαίου. Υπό την οπτική ενδυνάμωσης της θέσης των μετόχων και την ουσιαστική συμμετοχή τους στη λήψη αποφάσεων που τους αφορούν, εταιρική διακυβέρνηση αποτελεί το περιεχόμενο των δύο σχετικών οδηγιών, γνωστών ως Shareholders Rights Directive I (2007/36/EK) και Shareholders Rights Directive II (2017/828/ΕΕ), ήδη ενσωματωμένων στο δίκαιό μας (στον Ν 4548/2018, αλλά και στον ίδιο τον νόμο 4706/2020, που περιλαμβάνει διατάξεις για την εταιρική διακυβέρνηση, στα άρθρα 25 έως 36).

Εταιρική διακυβέρνηση, δηλαδή ρύθμιση που αποσκοπεί στην αντιμετώπιση της σύγκρουσης συμφερόντων μεταξύ διοίκησης και μετόχων αποτελεί το πλέγμα διατάξεων για την προστασία των μετόχων και για τις υποχρεώσεις και την ευθύνη των διοικητών επί μετασχηματισμών εταιριών, όπως αυτές προβλέπονταν στην Οδηγία 2017/1132/ΕΕ και προβλέπονται πλέον στην Οδηγία 2121/19/ΕΕ (για τους εγχώριους μετασχηματισμούς, οι σχετικές ρυθμίσεις έχουν ενσωματωθεί στις διατάξεις του Ν 4601/2019, βλ. άρθρ. 11, 63, 107 και 19, 71, 115, αντίστοιχα).

Σε ένα άλλο επίπεδο ρύθμισης, αυτό του δικαίου κεφαλαιαγοράς, εταιρική διακυβέρνηση εισάγει η απαγόρευση κατάχρησης προνομιακών πληροφοριών, όπως αυτή ιδίως προβλέπεται στον Κανονισμό 596/2014/ΕΕ, στον βαθμό που αφορά σε διοικητές που καταχρώνται πληροφορίες που απέκτησαν εκ της θέσεώς τους σε βάρος μετόχων. Τέλος, η εταιρική διακυβέρνηση δεν αγνοείται ούτε στο πεδίο του δικαίου αφερεγγυότητας, καθώς η σχετική Οδηγία (1023/2019/ΕΕ) προβλέπει ρητά το καθήκον των διοικητών να λαμβάνουν μέτρα για την αποφυγή της αφερεγγυότητας και να απέχουν από πράξεις που απειλούν τη βιωσιμότητα της επιχείρησης, λαμβάνοντας υπόψη τα συμφέροντα των πιστωτών, των μετόχων και άλλων ενδιαφερομένων (άρθρ. 19, βλ. και άρθρ. 127 Ν 4738/2020 για την αστική ευθύνη των διοικητών σε περίπτωση παύσης πληρωμών).

Η εταιρική διακυβέρνηση, επομένως, δεν εντάσσεται σε κάποιας μορφής παθογένεια ή φαινομενολογία του εταιρικού δικαίου. Αποτελεί διαχρονικά μια βασική συνιστώσα του, η οποία έχει ισχυρό αποτύπωμα στο σύγχρονο εταιρικό δίκαιο, εγχώριο κι ενωσιακό, αν και δεν αναφέρεται πανηγυρικά ως τέτοια. Υποδηλωνει το σύστημα με το οποίο ελέγχονται και διοικούνται οι εταιρίες, τον νομικό και πραγματικό δίαυλο σύγκλισης συμφερόντων μεταξύ ιδιοκτησίας και διοίκησης, απαραίτητο σε κάθε μορφής κεφαλαιουχική εταιρία. Με άλλα λόγια, η εταιρική διακυβέρνηση αποτελεί ορολογικά ακριβή απόδοση των κανόνων εταιρικού δικαίου που διέπουν το σύνολο των σχέσεων μεταξύ της διεύθυνσης μιας εταιρίας, των μετόχων της και των λοιπών μερών, ανάλογα με την οπτική του εύρους του συμφερόντων που περικλείει το εταιρικό συμφέρον.

IV. H μετεξέλιξη

Όπως όμως συχνά παρατηρείται στη διαχρονική αλληλεπίδραση μεταξύ οικονομίας και δικαίου, η εξέλιξη και σημασία της εταιρικής διακυβέρνησης ως νομικού αντικειμένου ρύθμισης ακολούθησε μάλλον πιστά την οικονομική εξέλιξη του υποκειμένου ρύθμισης, της ίδιας της κεφαλαιουχικής εταιρίας. Ήταν στο πλαίσιο της «ανοιχτής» κεφαλαιουχικής εταιρίας, εκείνης

με τον μεγάλο αριθμό μετόχων η οποία πετύγχανε να πραγματώσει τον λειτουργικό σκοπό της, ως ένα ελκυστικό όχημα συγκέντρωσης κεφαλαίων με το προνόμιο της περιορισμένης ευθύνης, όπου αναδείχθηκε η σημασία των κανόνων εταιρικής διακυβέρνησης. Σε αυτές τις κεφαλαιουχικές εταιρίες (γνωστές στο ελληνικό δίκαιο ως οντότητες δημοσίου συμφέροντος, βλ. άρθρ. 2 περ. ιβ Ν 4548/2018), η εταιρική διακυβέρνηση αυτονομήθηκε ως πεδίο προβληματισμού, χειραφετήθηκε από το σύστημα του λοιπού εταιρικού δικαίου κι αποτέλεσε βασικό μοχλό αιτιολόγησης της ανάγκης εισαγωγής αρχών και θέσπισης κανόνων αντιμετώπισης της διάστασης των συμφερόντων μετόχων και διοικητών.

Η συνύπαρξη, κυρίως στη σχετική θεωρία, αιτιολόγησης και ρύθμισης είναι αυτή που μάλλον θα πρέπει να θεωρηθεί υπεύθυνη για την ακόμη και σήμερα εξελισσόμενη τάση αυτονόμησης των σχετικών προβληματισμών και αρχών, έτσι ώστε όταν γίνεται σήμερα λόγος για εταιρική διακυβέρνηση, συχνά να προσλαμβάνεται ως αναφορά σε ένα ιδιαίτερο πλέγμα κανόνων δικαίου, αυστηρά οριοθετημένων και αυτονομημένων από το υπόλοιπο εταιρικό δίκαιο. Απότοκο αυτής τάσης ήταν τόσο ο Ν 3016/2002 όσο και ο Ν 4706/2020, οι οποίοι αποτέλεσαν πρωτοβουλία του Έλληνα νομοθέτη, χωρίς να υλοποιούν αντίστοιχη ενωσιακή υποχρέωση.

Για τους παραπάνω λόγους, η σημερινή πρόσληψη της εταιρικής διακυβέρνησης δεν μπορεί να θεωρηθεί ούτε ιστορικά ακριβής ούτε νομικά εύστοχη. Δεν είναι τυχαίο ότι το σύστημα δικαίου το οποίο εισάγει δεν διαθέτει δογματικές αναφορές και δεν εμπλουτίσθηκε με τέτοιες ούτε σε επίπεδο θεωρίας ούτε, πολύ περισσότερο, σε νομολογιακό επίπεδο. Επιπλέον, για τους λόγους που εκτίθενται κατωτέρω, εντάσσεται αμήχανα στο σύστημα εταιρικού δικαίου που εισάγει ο ενωσιακός και ακολουθεί ο Έλληνας νομοθέτης. Σε ότι μάλιστα αφορά τον ενωσιακό νομοθέτη του εταιρικού δικαίου, οι αναφορές σε κανόνα ή δίκαιο εταιρικής διακυβέρνησης απουσιάζουν από τις σχετικές ρυθμίσεις, προφανώς γιατί κάτι τέτοιο δεν χρειάζεται. Πλην της δήλωσης εταιρικής διακυβέρνησης (για την οποία βλ. παρακάτω, υπό ΙΧ), το ενωσιακό εταιρικό δίκαιο αγνοεί την εταιρική διακυβέρνησης ως διακριτό υποσύνολο θετικών κανόνων, υπολαμβάνοντας προφανώς υπολαμβάνει ότι αποτελεί εγγενές μέρος του συνολικού συστήματος ρύθμισης για τις κεφαλαιουχικές εταιρίες.

V. Εταιρική Διακυβέρνηση και «Εισηγμένες Εταιρίες»

Μοιραία, η προβληματική της εταιρικής διακυβέρνησης βρήκε την καταλληλότερη sedes materiae εντός του πλαισίου και των αναγκών ρύθμισης των εισηγμένων εταιριών. Προβληματική και κανόνες, χειραφετήθηκαν έτσι από τη θεωρητική αφετηρία τους και συγκρότησαν μια διακριτή πολιτική δικαίου σε ότι αφορά στις εταιρίες αυτές. Η πολιτική αυτή θα πρέπει να θεωρηθεί ως η σύγχρονη τάση αντιμετώπισης των ζητημάτων που γεννά η εισαγωγή των μετοχών μιας ανώνυμης εταιρίας σε έναν τόπο διαπραγμάτευσης (ρυθμιζόμενη αγορά κι ενδεχομένως σε ΠΜΔ ή ΜΟΔ), η οποία υπαγορεύει ακριβώς την εξέτασή τους κάτω από το πρίσμα της εταιρικής διακυβέρνησης ως προβληματικής και μάλιστα αγγλοαμερικανικής προέλευσης, γνωστής με τον αγγλικό όρο «corporate governance», η οποία, αν και θεωρείται σύγχρονη, είχε, όπως προεκτέθηκε, ιστορικές αφετηρίες που ανατρέχουν πολλές δεκαετίες πίσω.